Espansione fragile, tassi in bilico

Espansione fragile, tassi in bilico

Il ciclo migliora, ma CPI, PPI e petrolio rendono più stretta la finestra per Fed, Bce e BoE.

L’economia globale entra nella primavera 2026 con un segnale ambiguo: la crescita non si è spenta, ma l’inflazione sta tornando a farsi sentire proprio mentre i mercati avevano iniziato a scontare una nuova fase espansiva. La lettura proposta dal modello 4FT Invest Ltd va in questa direzione: la fase generale è indicata come inizio espansione, dopo una lunga fase di rallentamento. Tuttavia il segnale non è ancora “pulito”: nella schermata 4FT l’espansione domina, ma il rallentamento resta vicino, mentre la recessione appare residuale. È quindi un’espansione nascente, non ancora una crescita consolidata.

Il punto chiave è temporale. Molti indicatori macro fotografano ancora il quarto trimestre 2025 e il primo trimestre 2026; solo una parte dei dati di aprile inizia a incorporare lo shock energetico e geopolitico legato al Medio Oriente. Negli Stati Uniti il CPI di aprile ha già cambiato il tono del dibattito: l’inflazione annua è salita al 3,8%, sopra il forecast del 3,7%, con CPI mensile a +0,6% e core CPI al 2,8%; FRED riporta per aprile un CPI destagionalizzato pari a 332,407, mentre la serie non destagionalizzata è a 333,020. Il driver principale è l’energia: Trading Economics segnala costi energetici in aumento del 17,9% annuo, benzina +28,4% e fuel oil +54,3%. 

La crescita USA, però, non è in recessione. Il PIL reale del primo trimestre è salito del 2,0% annualizzato, sotto il consensus del 2,3%, ma in accelerazione rispetto allo 0,5% del trimestre precedente; FRED colloca il PIL reale a 24.174,527 miliardi di dollari concatenati 2017. Trading Economics prevede però un rallentamento verso 1,10% entro fine trimestre, segnalando che il momentum potrebbe indebolirsi proprio mentre l’inflazione torna sopra target. 

Il mercato del lavoro resta il principale argomento a favore dello scenario 4FT di espansione iniziale. I non farm payrolls sono aumentati di 115 mila unità ad aprile, oltre il consensus di 62 mila, con marzo rivisto a 185 mila; FRED mostra occupati non agricoli totali a 158,736 milioni. Il tasso di disoccupazione è rimasto al 4,3%, in linea con le attese, ma la partecipazione è scesa al 61,8%, minimo dall’ottobre 2021: il dato è quindi solido in superficie, ma meno robusto nella composizione. 

La parte industriale è più controversa. L’ISM manifatturiero USA è rimasto a 52,7 in aprile, ancora in espansione, ma sotto il consensus di 53,0; i nuovi ordini sono migliorati a 54,1, mentre l’occupazione manifatturiera è scesa a 46,4. La produzione industriale di marzo è calata dello 0,5% mensile contro attese per +0,1%, e FRED colloca l’indice INDPRO a 101,7898. Anche la capacità utilizzata è scesa al 75,7%, sotto il consensus di 76,3% e lontana dalla media storica. 

Il consumo, invece, continua a sostenere il ciclo. Le vendite al dettaglio USA di marzo sono salite dell’1,7% mensile, sopra il consensus dell’1,4%, con FRED che riporta vendite retail e food services a 752,063 miliardi di dollari. Ma il dettaglio è meno rassicurante: una parte importante dell’aumento arriva dalle stazioni di servizio, cresciute del 15,5%, cioè da prezzi energetici più alti più che da maggiori volumi reali. 

Il prossimo test sarà il PPI. Per marzo, i prezzi alla produzione USA sono saliti dello 0,5% mensile, sotto il consensus dell’1,1%, ma con beni +1,6% ed energia +8,5%. FRED riporta l’indice PPI all commodities a 274,102 a marzo; il dato di aprile è previsto in pubblicazione il 13 maggio e il consensus citato dal calendario macro è per un +0,5% m/m. Un PPI sopra attese renderebbe più difficile liquidare il CPI come semplice shock energetico temporaneo. 

Fuori dagli Stati Uniti il quadro è altrettanto misto. L’Eurozona è cresciuta solo dello 0,1% trimestrale nel primo trimestre, sotto il consensus dello 0,2%, e dello 0,8% annuo, sotto le attese dello 0,9%. Al tempo stesso l’inflazione dell’area euro è salita al 3,0% in aprile dal 2,6% di marzo, con CPI mensile +1,0% e componente energia +3,0%. In Cina, al contrario, il PIL del primo trimestre è salito del 5,0% annuo, sopra il forecast del 4,8%, ma anche lì l’inflazione si è mossa: CPI aprile +1,2% contro attese 0,8%, e PPI +2,8% contro forecast 1,6%. 

Per le banche centrali, questo è il punto di svolta. La Fed ha mantenuto il target range al 3,50%-3,75% per la terza riunione consecutiva, ma il mix di inflazione sopra attese e lavoro ancora resiliente riduce lo spazio per tagli imminenti. Il mercato, dopo il CPI, sta spostando il baricentro verso “higher for longer”: Reuters segnala aspettative di scarsa probabilità di tagli nel 2026, mentre Trading Economics descrive un contesto in cui petrolio, inflazione e dati reali ancora robusti obbligano la Fed alla prudenza. 

In Europa il dilemma è ancora più delicato: la BCE ha lasciato invariati i tassi ad aprile, con deposito al 2,0%, rifinanziamento principale al 2,15% e marginal lending al 2,40%, ma l’aumento dell’inflazione energetica sta riaprendo la discussione su possibili rialzi. Joachim Nagel della Bundesbank ha indicato che un rialzo diventa più probabile se le prospettive sui prezzi non migliorano. La Bank of England, intanto, ha mantenuto il Bank Rate al 3,75%, con voto 8-1 e un membro favorevole a un rialzo al 4%. 

L’interpretazione 4FT Invest Ltd è quindi coerente con ciò che i mercati stanno prezzando: una transizione da rallentamento a ripresa/espansione. Ma il modello, come tutti i modelli macro basati su indicatori pubblicati, rischia di confermare con ritardo un quadro che nel frattempo può essere alterato da shock esterni. In pratica: se i prossimi PPI, vendite retail reali, produzione industriale, indici manifatturieri e dati sul lavoro confermeranno crescita senza ulteriore accelerazione dei prezzi, l’espansione potrà consolidarsi. Se invece energia e costi alla produzione continueranno a filtrare su core inflation e margini aziendali, lo scenario potrebbe trasformarsi in una fase più simile a stagflazione leggera: crescita positiva, ma più fragile e con banche centrali meno accomodanti.

È qui che entrano i rischi segnalati dai grandi investitori. Ray Dalio continua a mettere al centro il tema debito-deficit-geopolitica: deficit elevati, possibile monetizzazione, perdita di fiducia nel dollaro e conflitti internazionali sono, nella sua lettura, ingredienti di una possibile crisi stagflazionistica. Howard Marks, attraverso le recenti analisi Oaktree, insiste invece su dispersione, credito privato e AI: non vede necessariamente una crisi sistemica immediata, ma un mercato in cui la selezione tra vincitori e perdenti diventa molto più severa. Warren Buffett ha richiamato l’attenzione sull’eccesso di speculazione, parlando di mercati in “gambling mood”, mentre Berkshire ha accumulato una liquidità record vicina a 397 miliardi di dollari. Michael Burry, infine, ha paragonato l’euforia legata all’AI alle fasi finali della bolla dot-com, invitando a ridurre l’esposizione ai segmenti più parabolici.

La conclusione è che il ciclo macro non nega l’espansione: la rende condizionata. Il segnale 4FT di inizio espansione è plausibile perché PIL, lavoro, ordini manifatturieri e consumi non indicano recessione. Ma il mercato sta scontando una normalizzazione che potrebbe essere disturbata da tre variabili: energia, inflazione core e reazione delle banche centrali. La settimana dei PPI, dei nuovi GDP e dei prossimi indicatori industriali dirà se l’espansione resta uno scenario centrale o se diventa una finestra stretta tra inflazione e rallentamento.

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